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　　“半年盈利3000万元，毛利率飙到14.1%，销量登顶新势力。”但光鲜数据下藏着隐忧。如果细细剖析，会发现“盈利”更多是一次财务口径意义上的惊险过桥：今年上半年零跑汽车的运营利润仍亏8863万元，只是比去年同期的-24亿元大幅收窄；经调净利润（Non-IFRS）3.3亿元，主要加回了以股份为基础的雇员福利（约3亿元），换句话说，盈利“水分”来自股权薪酬而非经营造血；财务净收入1.1亿元，同比下降42%，利息收入减少显示账面现金的使用效率在降低；销售、行政、研发三项费用合计40.9亿元，同比增60%以上，费用增速远高于营收增速的“剪刀差”正在重新扩大。

　　零跑在财报中强调“自由现金流8.6亿元”，相比去年-4.8亿元大为改善。不过，拆解现金流量表会发现，经营活动净现金28.6亿元中，包含了“合约负债增加”及“供应商账期拉长”带来的营运资本负占用；资本开支19.9亿元，仅占营收8.2%，低于行业10%~12%的平均水平，显示产能投资仍偏保守；在手现金295.8亿元，看似充裕，但其中130亿元为尚未使用的银行授信及Stellantis战略投资尾款，随时可能因建设欧洲基地、加码智研而迅速消耗。

　　截至2025年6月底，零跑研发、销售、行政员工合计约1.6万人，同比增加60%以上。快速扩张带来三重风险：人均创收151万元，低于理想的287万元、小鹏的221万元，人效下降；销售网络“千店计划”已落地超1500家（含海外600家），但单店月均销量不足40辆，渠道坪效低；与Stellantis合资的“零跑国际”团队、欧洲本土化项目、马来西亚CKD工厂同步推进，跨文化、跨时区管理复杂度指数级上升，也对零跑提出了海外大规模运营经验的挑战。